做空MicroStrategy的基金盯上了以太坊財庫公司

北京時間 10 月 8 日晚間 21:47，美國紐約當地時間 8 日公開表示已做空以太坊財庫公司 BitMine 的股票 BMNR。 Kerrisdale 在推文中表示，其沒有不看好以太坊，只是認為財庫公司模式為 BitMine 帶來的股價相對淨資產的溢價即將已不復存在，Kerrisdale 博弈的就是恢復到平價甚至折價的下跌。

這次做空 BMNR 並非 Kerrisdale Capital 首次針對 Crypto 概念股票，其在 2024 年年中就曾做空比特幣礦企 Riot 以及 DAT 公司的鼻祖 Strategy（彼時名為 MicroStrategy）的股票，且被做空的股價都出現了明顯的消息。這次 Kerrisdale 在宣布做空 BMNR 之後，股價並未馬上出現明顯下跌，昨夜的大幅下跌也更多的是跟隨大盤。但單從價格來說，美國當地時間 10 月 10 日 BMNR 的收盤價（52.47 美元）也比 8 日的收盤價（60 美元）下跌了 10% 以上。

細讀做空報告，Kerrisdale 選擇做空 BitMine 股票的 6 個理由可以說招招切中要害，且相對於做空 Riot 和 Strategy 時同時做多比特幣對操作，這次是對空的 BM 也對 Bit 失格。

Kerrisdale 看空 BitMine 的理由主要包含六個面向：

1. 每股盈餘已被嚴重稀釋於本坊100 億美元，每日平均融資約 1.7 億美元，嚴重稀釋每股以太坊含量；

2.mNAV 持續下降：BMNR 的市值對其淨加密資產價值（mNAV）的溢價已從 8 月的 2.0 倍下降至 1.4 倍，趨勢持續惡化；

3.透過手段趨勢持續惡化；

3.億美元的「溢價」融資實為深度折價，附帶的認股權證大幅攤薄普通股價值；

4.揭露不透明：公司自 8 月 25 日起停止揭露每股 NAV 和總股本，投資人無法達到美國以太坊「含量」是否成長；家公司計劃籌集近 1000 億美元用於加密財政戰略，ETF 的推出將進一步削弱 DAT 的稀缺性；

6.Strategy 模式失效：作為 DAT 鼻祖的 Strategy（過去名為 MicroStrategy）的 mNAV 5 倍。

想要理解做空的邏輯，我們首先需要解釋一下 DAT 公司運作的核心邏輯。就如 Kerrisdale 在報告中所說，核心邏輯是：以高於帳面代幣價值的價格發股 → 募資 → 買更多幣 → 提高每股幣量 → 維持溢價 → 再發股，形成自我強化循環。

例如現在 A 公司帳面有價值 10 億美元的比特幣，公司總股本為 1 億股，A 公司就以高於 10 元每股的價格發新股募資，因為投資者預期募資之後公司繼續購買每股比特幣的行為會增加每股比特幣的「含量」從而提高股價，就會願意以溢價新股股價購買。如此，A 公司在完成募款後繼續購入比特幣，提高了每股比特幣的含量，也同時提高了股價。之後 A 公司可以持續進行此類操作來持續抬升股價。